Northgate

Présentation

Northagte plc est le leader de la location de véhicules utilitaires légers au Royaume-unis, en Espagne et en Irelande. La société opère dans ce secteur depuis 1981. Elle offre une alternative à l’acquistion de véhicules en proposant à ses clients des solutions de location flexibles et sur-mesure.

Les deux activités de la société sont la location (67% du chiffre d’affaires sur l’exercice 2018) et la revente. Le parc compte environ 100 000 véhicules.

La société est cotée sur le London Stock Exchange et est élligible au PEA.

Données chiffrées

	31/10/2018	30/04/2018	30/04/2017
Price to book	0,93	0,93	1,38
EBIT/EV	6,4%	6,4%	7,6%
PE	10,8	10,8	11,3
Rendement	4,8%	4,8%	3,1%
Cours de référence (£)	3,71	3,71	5,3
	30/04/2018	30/04/2017	30/04/2016
Total actif (M€)	1119	956	880
Capitaux propres (M€)	539	517	471
Dette nette (M€)	440	310	310
Actif net tangible par action (€)	3,92	3,78	3,40
Leverage (total actif / capitaux propres)	2,08	1,85	1,87
Current ratio	1,2	1,6	1,5
Dette financière / FCF (moyenne 5 ans)	47,4	7,5	5
Résultat op courant / chiffre d’affaires	9,7%	12,7%	15,2%
FCF / chiffre d’affaires	-13,2%	6,5%	11,1%

Les plus

• P/B inférieur à 1 contre une moyenne de l’ordre de 1,5 sur les 5 dernières années
• Création de valeur de +8,7% en moyenne entre 2014 et 2018 (hors dividende)
• Augmentation du chiffre d’affaire de 3% en moyenne sur 5 ans (+5,2% sur l’exercice 2018)

Les moins

• Augmentation significative de la dette sur le dernier exercice (de 351 M£ à 461 M£)
• Tendance baissière du résultat opérationnel courant depuis 2015
• Niveau de FCF bas avec un ratio « FCF / chiffre d’affaires » de 2% en moyenne sur 5 ans

Synthèse

La société a souffert sur son marché historique (UK) ces dernières années. D’un plus haut à 433 M£ en 2016, le chiffre d’affaire était de 413 M£ en 2018, soit une baisse de 4,7%. En revanche, l’activité a fortement progressé sur le marché espagnol où le chiffre d’affaires est passé de 185 M£ en 2016 à 261 M£ en 2018, soit une progression de 41%. Le marché espagnol pèse désormais 37% du chiffre d’affaires contre 30% en 2016. Globalement, le chiffre d’affaire du groupe a progressé de 13,5% sur la période 2016-2018.                                                                                          

Cette tendance haussière de l’activité s’est poursuivie sur le 1er trimestre 2019, avec une reprise au UK (augmentation du nombre de véhicules loués de 4,3%) et une croissance toujours importante sur le marché espagnol (+5%).

Le résultat opérationnel courant représente 9,7% du chiffre d’affaires en 2018 contre 13,3% en moyenne sur 5 les dernières années. La baisse a été notable sur le dernier exercice avec un résultat opérationnel courant qui passe de 84,6 M£ (12,7% du chiffre d’affaires) à 68,3 M£ (9,7% du chiffre d’affaires), soit une baisse de 16,3 M£ (dont 13 M£ de baisse sur l’activité vente). Globalement, la baisse du résultat opérationnel courant s’explique par :

• une baisse du niveau d’activité de 2,9% au UK (en nombre moyen de véhicules loués)
• une baisse de la marge de l’activité location pour l’ensemble des pays (UK : marge de 8,7% vs 10,9%, Espagne : marge de 15,4% vs 15,6%, Irlande : marge de 2,6% vs 7,8%)
• une baisse de la marge de l’activité vente pour l’ensemble des pays. Cette baisse s’explique par la vente au cours de l’exercice de véhicules plus récents avec une valeur nette comptable plus élevée. Il en résulte un PPU (profit per unit) plus bas (248£ vs 703£ au UK et 871€ vs 1 589 € en Espagne). Une nouvelle politique de cession a été mise en place au 4ème trimestre visant à allonger la durée de détention des véhicules.

Les FCF s’élèvent à -96 M£ contre 42,9 M£ sur l’exercice 2017. Les FCF générés par la société dépendent largement des dépenses nécessaires pour la croissance du parc de véhicule ou à l’inverse du cash généré lorsque la taille du parc diminue. Au cours de l’exercice 2018, le parc de véhicules a augmenté de manière importante ce qui explique le niveau de FCF négatif. Hors variation du parc de véhicules, les FCF sont de +29,2 M£ (4,1% du CA) vs +44,1 M£ (6,6% du CA) en 2017.

Les résultats 2018 ont été mitigés avec un d’un côté un chiffre d’affaire qui progresse de 5,2% et de l’autre un résultat opérationnel courant en recul à 9,7% du chiffre d’affaires contre 12,7% en 2017. On notera tout de même que le recul du résultat opérationnel est largement attribuable à l’activité vente. Le programme d’optimisation du parc mis en place au 4ème trimestre 2018 qui vise à allonger la durée de détention des véhicules devrait permettre d’inverser cette tendance.

Enfin, on notera que la société est actuellement valorisée à 0,93 fois l’actif tangible contre une moyenne de 1,49 sur les 5 dernières années.